Связь между показателями эффективности инвест.проекта

[Natalya Alekceevna]

Добрый день всем! Меня давно мучает вопрос: а есть ли связь между показателями Irr и сроком окупаемости инвестиционного проекта?
Буду благодарна за Ваши мнения. Да, Равиль, вы где-то здесь сказали, что можно индекс рентабельности (речь шла о Pi) вычислить зная Irr и срок окупаемости,подскажите пожалуйста как.

[alexbigun]

Наталья, период окупаемости бухгалтерский показатель, в котором не принимает во внимание стоимость капитала. IRR надо сравнивать со стоимостью капитала (cost of capital) (+ могут быть проблемы с IRR).

PI считается как продисконтированная (по соответсвующей стоимости капитала) сумма денежных потоков/инвестиции.
Как его посчитать зная IRR и payback period не вижу.

[Равиль]

Вообще-то период окупаемости - это когда сумма инвестиций равна сумме чистых поступлений проекта (cf - поток поступающих денежных средств минус суммы на покрытие инвестиционных затрат), а Pi - это дисконтированный Cf к дисконтированным инвестициям. Что-то не припомню, когда я это говорил ... Ответа у меня нет. Да, а зачем это вам?

[Wladimir]

В первом приближении можно 100 % поделить на ВНД.

[Natalya Alekceevna]

Равиль приношу свои извинения, цитата была не ваша (сослалась на вас от большой любви и уважения). Зачем? для экспресс оценки,напр. Вижу в предложениях по инвестиционным проектам, когда IRR>100%, а срок окупаемости лет 7, а то и 5.Очень мне сомнительно, что это правильный расчет.В практике замечено, если IRR до 30%, срок окупаемости 5-7 лет,до 20% 2-3 года. Но вывести саму связь не могу - высшая математика осталась в прошлом веке. Владимир прав, там обратная мат.функция.
Цитата:
Сообщение от A. Chumak
Людмила,я могу ошибаться, но если у Вас установлены нормативы для Irr и срока окупаемости, то можно арифметическим путем вывести и норматив для показателя Pi.

[Natalya Alekceevna]

Равиль у меня к вам еще вопрос по PI. Я раньше тоже считала дисконтированный Cf к дисконтированным инвестициям. Сейчас больше склоняюсь к тому, что инвестиции дисконтировать не надо. Я понимаю, что в конце прогнозного периода вложенные деньги будут стоить меньше, но вкладываю я их сейчас и оценку делаю на сегодня , дисконтируя я завышаю рентабельность проекта..., ведь Cf состоит из будущих потоков, а инвестиции настоящие,мы же не дисконтируем потоки нулевого периода. Может разубедите?

[Алексей Владимирович]

IRR больше 100 % - это мне кажется просто "практический" нонсенс какой-то. Там наверно прибыль, по каждому году, зашкаливает за всякие разумные приделы. Либо сумма инвестиций катастрофически маленькая.

[Равиль]

Наталья. Дело в том, что инвестиции могут растянуться на годы, например, при осовении нефте и иных месторождений. А у газовых месторождений после N лет добычи давление в пластах падает и надо ставить дожимные компрессорные станции, а это существенные деньги, которые надо учитывать при расчетах Pi.
Pi рассчитывается по формуле. Я беру и считаю, ничего не интерпретируя. Если каждый показатель будет придумывать каждый автор можно будет сойти с ума и никто ничего понять не сможет.

По поводу Irr. Если Irr не дотягивает до 20% - это опасный, рискованный для России проект, так как а) все проекты считаются на неточных данных; б) расчет чувствительности к основным факторам проекта (цена продукта, объем продаж, прямые затраты, инвестиции) покажет, что достаточно небольшого отклонения одного из основных факторов, чтобы Npv стал меньше нуля. Если Irr>100% для производства, то это сильно настораживает. Думаю, тут в расчеты или вкралась ошибка или приняты неверные допущения и ограничения. Экономику, к сожалению (а может быть к счастью), не обманешь.

[Natalya Alekceevna]

Спасибо.Вы подтвердили мои сомнения.
Что касается придумывать- то к каждому проекту нужно относиться творчески, а не "придумывать"(это мое мнение). Согласна, с разработкой нефти не сталкивалась, у меня все инвестиции производятся в течение года.

[Равиль]

Наталья. Осторожно с творчеством. Очень опасное дело, когда глубоко не знаешь предмет как в России, так и за рубежом. У нас таких "творческих" работников пруд пруди. Многие из них слышали звон, да не знают, где он. Лучше придерживаться какой-то одной модели поведения - финансового анализа, терминологии, построения финансовых потоков, расчета коэффициентов. Лучше по международным подходам и "стандартам". Освоив этот пласт можно и к творчеству переходить. Мировое экономическое сообщество оценит.

[Natalya Alekceevna]

Спасибо,Равиль. Я не знаю на основании чего вы уличили меня в непроффесионализме.Никогда не отступала от установленных "стандартов" и понятий. Но придерживаться одной модели в условиях разных видов деятельности? Риски разные, сроки инвестиций тоже, соотвественно и ставки дисконтирования разные. Соответственно и модель для построения денежных потоков отличается. Вот это я называю творчеством. Несогласна когда в компаниях устанавливают приказом какие-то показатели и для анализа нового вида деятельности их используют, а те же коэф. фин.анализа,рентабельность уже другие, это почему-то не учитывается.

[Равиль]

Наталья. Как-то вы вдруг на себя все применили. Я же говорил вообщем. По вашему сообщению понял, что мы просто по разному понимаем и модель и творчество. Я считаю, что "модель для построения денежных потоков" одна и та же, в смысле трех составляющих: от операционной деятельности, от инвестиционной деятельности и от финансовой деятельности. Показатели (коэффициенты) тоже должны однозначно применяться. Ставки дисконтирования должны определяться на основании методики (по крайней мере компании), чтобы руководители компании ясно осознавали результат "творчества" своих специалистов. Если же это один проект в ближайшие несколько лет, то тут можно и пофантазировать ...

[Евгений]

Наталья. Осторожно с творчеством. Очень опасное дело, когда глубоко не знаешь предмет как в России, так и за рубежом. У нас таких "творческих" работников пруд пруди. Многие из них слышали звон, да не знают, где он...

Наталья, речь ни в коем случае не идет о Вас в контексте данного сообщения Равиля...
Есть, и вправду, такие "творческие" личности, что мало не покажется...
Вот, к примеру, почитаешь знаменитую книгу по ТОС Э.Голдратта "Цель" и сразу натолкнешься на такого, с позволения сказать, "умника",
- некий Иона (герой романа), видите ли, утверждает, что если вы провозглашаете своей целью то, о чем пишут Нортон и Каплан (стать лучшим, стать первым, добиться максимального уважения покупателей и пр.), то вы либо лжец, либо глупец, либо филантроп.
Ну надо же такое написать!
С осуждением, искренне Ваш, Фреди К.

[provincial]

Вот, к примеру, почитаешь знаменитую книгу по ТОС Э.Голдратта "Цель" и сразу натолкнешься на такого, с позволения сказать, "умника",
- некий Иона (герой романа), видите ли, утверждает, что если вы провозглашаете своей целью то, о чем пишут Нортон и Каплан (стать лучшим, стать первым, добиться максимального уважения покупателей и пр.), то вы либо лжец, либо глупец, либо филантроп.
Ну надо же такое написать!
С осуждением, искренне Ваш, Фреди К.

Евгений,

А что Вас смущает в этой формулировке? К тому же НиК определяют как главную цель компании – максимизация стоимости.

С уважением,
Дмитрий.

[SKatkovsky]

Равиль у меня к вам еще вопрос по PI. Я раньше тоже считала дисконтированный Cf к дисконтированным инвестициям. Сейчас больше склоняюсь к тому, что инвестиции дисконтировать не надо. Я понимаю, что в конце прогнозного периода вложенные деньги будут стоить меньше, но вкладываю я их сейчас и оценку делаю на сегодня , дисконтируя я завышаю рентабельность проекта..., ведь Cf состоит из будущих потоков, а инвестиции настоящие,мы же не дисконтируем потоки нулевого периода. Может разубедите?

Попробую
Два проекта, полностью во всем одинаковые, за исключением того, что в первом все инвестиции делаются в начале, а во втором - в конце первого года. Вы считаете эти проекты одинаково доходными?

[SKatkovsky]

Равиль приношу свои извинения, цитата была не ваша (сослалась на вас от большой любви и уважения). Зачем? для экспресс оценки,напр. Вижу в предложениях по инвестиционным проектам, когда IRR>100%, а срок окупаемости лет 7, а то и 5.Очень мне сомнительно, что это правильный расчет.В практике замечено, если IRR до 30%, срок окупаемости 5-7 лет,до 20% 2-3 года. Но вывести саму связь не могу - высшая математика осталась в прошлом веке. Владимир прав, там обратная мат.функция.

На самом деле, источник ваших подозрений понятен, поскольку, когда денежные потоки имеют примерно один и тот же вид, показатели также соответствуют друг другу в одних и тех же пропорциях. Когда вид известен точно (например, отрицательный в начальный момент, положительные потоки постоянны по годам или растут с постоянным коэффициентом), можно формально разрешить три уравнения (книжное определение для IRR, срока окупаемости и индекса рентабельности).

Но все это может иметь смысл исключительно как упражнение для учащегося бизнес-бурсы. Если вам приносят предложение по проекту, в котором нет денежных потоков (а иначе откуда ваш вопрос?), он должен отправляться, в зависимости от вашей политики, либо в корзину, либо на доработку.

[Георгий Лейбович]

Наталья, речь ни в коем случае не идет о Вас в контексте данного сообщения Равиля...
Есть, и вправду, такие "творческие" личности, что мало не покажется...
Вот, к примеру, почитаешь знаменитую книгу по ТОС Э.Голдратта "Цель" и сразу натолкнешься на такого, с позволения сказать, "умника",
- некий Иона (герой романа), видите ли, утверждает, что если вы провозглашаете своей целью то, о чем пишут Нортон и Каплан (стать лучшим, стать первым, добиться максимального уважения покупателей и пр.), то вы либо лжец, либо глупец, либо филантроп.
Ну надо же такое написать!
С осуждением, искренне Ваш, Фреди К.

Если не знать отношения Евгения к книге The Goal, то можно принять его осуждение за шутку. Но увы... (Если это и правда шутка, то только буду рад своему заблуждению).
Пора всё-таки научиться отличать цель от стратегически необходимых условий её достижения. То, что перечислено (стать лучшим, ...) - это относится к критическим факторам успеха в конкретной выбранной стратегии достижения цели, или к необходимым условиям. По тексту (да и контексту) книги это вполне ясно. Надо очень сильно не любить автора (другое предполагать не хочется), чтобы не заметить этого.

Странно, что снова и снова сталкиваемся с непониманием этого простого, но очень важного соотношения цели и условий её достижения.
Н-да, стоило устраивать ранее длинные дискуссии на эту тему...

[Евгений Н.]

а Pi - это дисконтированный Cf к дисконтированным инвестициям

инвестиции, если они наверняка будут сделаны, дисконтируются по безрисковой ставке? (или существуют и другие мнения?)

[Евгений]

...Н-да, стоило устраивать ранее длинные дискуссии на эту тему...

Георгий, не принимайте близко к сердцу... это я так шучу. Хе-хе! .

PS. Да, пожалуй, и Иона тоже шутник отменный!

[SKatkovsky]

инвестиции, если они наверняка будут сделаны, дисконтируются по безрисковой ставке? (или существуют и другие мнения?)

Существуют.
Простой пример. Предположим, в некотором периоде (не в начальный момент) у вас затраты/инвестиции на некоторую сумму и есть такой же поток от операционной деятельности. Если вы сложите два потока, вы получите нуль, и далее, вне зависимости от ставки дисконтирования, этот нуль прибавится к Npv. Если же вы разделите потоки и второй продисконтируете по безрисковой ставке, добавка к Npv окажется отрицательной. Ну и скажите, как так получается, что в зависимости от произвольного решения назвать поток затратами (и приплюсовать к потоку) или инвестициями (и дисконтировать отдельно) у вас стоимость разная получается?

[alexbigun]

Существуют.
Простой пример. Предположим, в некотором периоде (не в начальный момент) у вас затраты/инвестиции на некоторую сумму и есть такой же поток от операционной деятельности. Если вы сложите два потока, вы получите нуль, и далее, вне зависимости от ставки дисконтирования, этот нуль прибавится к Npv. Если же вы разделите потоки и второй продисконтируете по безрисковой ставке, добавка к Npv окажется отрицательной. Ну и скажите, как так получается, что в зависимости от произвольного решения назвать поток затратами (и приплюсовать к потоку) или инвестициями (и дисконтировать отдельно) у вас стоимость разная получается?

Если в периоде t=0 Вы знаете, что в t=3 Вам надо будет сумма Х, за которую Вы купите машину, Вы можете купить у государства zero-coupon бондов, которые через 3 периода дадут Вам выплату Х. Следовательно, релевантная ставка - ставка на период от t=0 до t=3, по которой торгуется бонд.

[WLMike]

Если в периоде t=0 Вы знаете, что в t=3 Вам надо будет сумма Х, за которую Вы купите машину, Вы можете купить у государства zero-coupon бондов, которые через 3 периода дадут Вам выплату Х. Следовательно, релевантная ставка - ставка на период от t=0 до t=3, по которой торгуется бонд.

alexbigun, а вы на практике учитываете в своих расчетах изменение доходности zero-coupon бондов в зависимости от срока погашения при расчете ставок дисконтирования для потоков в разных периодах?

[SKatkovsky]

Если в периоде t=0 Вы знаете, что в t=3 Вам надо будет сумма Х, за которую Вы купите машину, Вы можете купить у государства zero-coupon бондов, которые через 3 периода дадут Вам выплату Х. Следовательно, релевантная ставка - ставка на период от t=0 до t=3, по которой торгуется бонд.

... и, купив бонды, я изменю свою k(e) и WACC (раньше у меня были только рисковые активы, теперь часть безрисковых). Учет изменения ставки, по-моему, нацело компенсирует эффект.

[SKatkovsky]

инвестиции, если они наверняка будут сделаны, дисконтируются по безрисковой ставке? (или существуют и другие мнения?)

Да, я поясню - я комментирую имеено "инвестиции" ("которые наверняка будут сделаны" - вы сейчас думаете, что будет наверняка, но не обязаны, тем не менее, их делать), а не "обязательства", которые вы обязаны выполнять, что бы не случилось, иначе вы банкрот.

[alexbigun]

... и, купив бонды, я изменю свою k(e) и WACC (раньше у меня были только рисковые активы, теперь часть безрисковых). Учет изменения ставки, по-моему, нацело компенсирует эффект.

Sergej, delo ne v etom. Dazhe esli Vi izmenite WACC, eto ne v koem slychae ne annyliryet tot fakt, 4to stavka dlia takix investizij (kotorie Vi znaete ex-ante, i kotorije ne function Vawej operazionnoj dejatelnosti, ne WACC.

[SKatkovsky]

Sergej, delo ne v etom. Dazhe esli Vi izmenite WACC, eto ne v koem slychae ne annyliryet tot fakt, 4to stavka dlia takix investizij (kotorie Vi znaete ex-ante, i kotorije ne function Vawej operazionnoj dejatelnosti, ne WACC.

А что значит "я знаю заранее"? Я ведь не обязан, тем не менее, их делать. Это же не долг. Знаю и знаю, почему мое личное знание меняет их ценность?

Далее, предположим, ставка не WACC. Тогда какая?

Наконец, такое рассуждение. У меня есть проект, релевантная ставка которого - WACC. И в некоторых периодах мне надо делать инвестиции в этот проект (кстати, это что значит - "я знаю заранее, что инвестиции будут" или что-то другое?). Предположим, у меня сейчас есть деньги, которые я могу вложить, но не в безрисковые, а рисковые активы, риск которых тоже релевантен WACC (нашел я такие на рынке, или подобрал комбинацию нужную, скажем). Очевидно, если я хочу, чтобы эти активы принесли мне доход (в среднем, конечно), достаточный для того, чтобы я мог сделать инвестиции в исходный проект, мне достаточно суммы, равной этим инвестициям, дисконтированным по WACC. Вложившись в рисковые активы с доходностью WACC, я, с точки зрения стоимости компании, ничего не меняю. Таким образом, мы имеем:

1. Вложения в рисковый актив не изменили структуру капитала и стоимость
2. У нас достаточно (в среднем) средств, чтобы осуществить запланированные инветстиции
3. В начальный момент для вложения в рисковый актив нам достаточно суммы, равной планируемым инвестициям, дисконтированным по WACC

Единственное возможное возражение, которое я вижу - это то, что вложения в рисковый актив могут не дать достаточный доход для последующих инвестиций (поскольку риск есть). Но, по-моему, это возражение несостоятельно. Запланированные инвестиции - это не обязательства. Это самые обычные инвестции, которые акционер (в мире ММ, во всяком случае), мог бы сделать и сам (все вложения в различные активы в мире ММ можно рассматривать как совместно, так и по-отдельность, это не должно менять совокупного эффекта). Рассмотрите эти вложения как покупку акций двух отдельных компаний (вторую сейчас, первую - по прошествии соответствующего времени). А для акционера потенциальная невозможность сделать в будущем инвестиции в некоторый проект/компанию из-за убытков по другому рисковому активу не является препятствием для вложения в этот последний актив. Возможные потери в среднем компенсируются повышенным доходом по другим активам, а плата за риск в виде повышенной ставки (выше безрисковой) уже обозначена.

Вот из этих рассуждений, по-моему, следует, что инвестиции, даже если вы уверены, что сделаете их в будущем, должны дисконтироваться по WACC (точнее, по ставке того проекта, который рассматривается).

[SKatkovsky]

Sergej, delo ne v etom. Dazhe esli Vi izmenite WACC, eto ne v koem slychae ne annyliryet tot fakt, 4to stavka dlia takix investizij (kotorie Vi znaete ex-ante, i kotorije ne function Vawej operazionnoj dejatelnosti, ne WACC.

Вот еще пример. Чтобы вести текущую деятельность, мне надо постоянно покупать сырье и затем продавать продукцию. И здесь я "знаю заранее", что буду покупать сырье. Так что же получается - я должен разделить здесь выручку и затраты, выручку дисконтировать по WACC, а затраты - по безрисковой ставке?

Если же делать "как обычно" - дисконтировать свободный денежный поток (упрощенно пусть это и будет выручка минус затраты) по WACC, то в этом случае и выручка, и затраты дисконтируются по WACC. Несмотря на то, что о затратах я "знаю заранее", что их надо понести, а вот получу ли я ту выручку, на которую рассчитываю, конечно, еще не известно.

[alexbigun]

Сергей,

А что значит "я знаю заранее"?

E[X|F] = X

Собственно, это и есть ответ на все вопросы.
Мы дисконтируем ожидаемые (expected) потоки по expected cost of capital. В этой связи, все наши будущие капитальные вложения, являются ожидаемыми и функцией нашей операционной деятельности (как Вы, кстати, форкастите CAPEX?). Таким образом, риски наших CAPEX приблизительно равны рискам нашего проекта. Следовательно, релевантная ставка - WACC.

Я ведь не обязан, тем не менее, их делать. Это же не долг. Знаю и знаю, почему мое личное знание меняет их ценность?

Сергей, Вы не можете обобщать. Возьмем крайность - Гос. дума постановила, что предприятие "Гостья из будущего" должно во чтобы то ни стало поменять центрифугу для разгона элементарных частиц , иначе - закроют, штраф, суд (дальше додумайте сами). Одним словом,

E[X|F] = X

В этом случае, как раз, аргумент, который Вы считаете не состоятельным, очень важен. Ваши рисковые вложения дадут Вам нужный payoff in expectation, если все Ваша модель правильная (я имею ввиду смысл этого слова с точки зрения статистики). Но Вам надо удовлетворить E[X|F] = X.

Далее, предположим, ставка не WACC. Тогда какая?

Наконец, такое рассуждение. У меня есть проект, релевантная ставка которого - WACC. И в некоторых периодах мне надо делать инвестиции в этот проект (кстати, это что значит - "я знаю заранее, что инвестиции будут" или что-то другое?). Предположим, у меня сейчас есть деньги, которые я могу вложить, но не в безрисковые, а рисковые активы, риск которых тоже релевантен WACC (нашел я такие на рынке, или подобрал комбинацию нужную, скажем). Очевидно, если я хочу, чтобы эти активы принесли мне доход (в среднем, конечно), достаточный для того, чтобы я мог сделать инвестиции в исходный проект, мне достаточно суммы, равной этим инвестициям, дисконтированным по WACC. Вложившись в рисковые активы с доходностью WACC, я, с точки зрения стоимости компании, ничего не меняю. Таким образом, мы имеем:

1. Вложения в рисковый актив не изменили структуру капитала и стоимость
2. У нас достаточно (в среднем) средств, чтобы осуществить запланированные инветстиции
3. В начальный момент для вложения в рисковый актив нам достаточно суммы, равной планируемым инвестициям, дисконтированным по WACC

Опять же, как Вы и сами заметили "в среднем, конечно". + Если Ваша модель правильно опредили риски, если debt capacity повторяет debt capacity компании, и т.д. и т.п.

Единственное возможное возражение, которое я вижу - это то, что вложения в рисковый актив могут не дать достаточный доход для последующих инвестиций (поскольку риск есть). Но, по-моему, это возражение несостоятельно. Запланированные инвестиции - это не обязательства.

Но может быть и по другому. Смотрите Выше. Представте абсурдную ситуацию - менеджмент принял "волевое" решение, которое они осуществлят с вероятностью 1.

Это самые обычные инвестции, которые акционер (в мире ММ, во всяком случае), мог бы сделать и сам (все вложения в различные активы в мире ММ можно рассматривать как совместно, так и по-отдельность, это не должно менять совокупного эффекта). Рассмотрите эти вложения как покупку акций двух отдельных компаний (вторую сейчас, первую - по прошествии соответствующего времени). А для акционера потенциальная невозможность сделать в будущем инвестиции в некоторый проект/компанию из-за убытков по другому рисковому активу не является препятствием для вложения в этот последний актив. Возможные потери в среднем компенсируются повышенным доходом по другим активам, а плата за риск в виде повышенной ставки (выше безрисковой) уже обозначена.

Это, конечно, очень общие постулаты. Вы ведь понимаете, что все зависит от var-covar матрицы проектво, от того, может ли инвестор делать "homemade leverage", доступны ли для него проекты, в которые вкладывает компания, и т.д. Но, собственно, это не то, чтобы очень релевантно в данном случае.

[alexbigun]

Вот еще пример. Чтобы вести текущую деятельность, мне надо постоянно покупать сырье и затем продавать продукцию. И здесь я "знаю заранее", что буду покупать сырье. Так что же получается - я должен разделить здесь выручку и затраты, выручку дисконтировать по WACC, а затраты - по безрисковой ставке?

Если же делать "как обычно" - дисконтировать свободный денежный поток (упрощенно пусть это и будет выручка минус затраты) по WACC, то в этом случае и выручка, и затраты дисконтируются по WACC. Несмотря на то, что о затратах я "знаю заранее", что их надо понести, а вот получу ли я ту выручку, на которую рассчитываю, конечно, еще не известно.

Опять же, ex ante Вы знаете только, что будете покупать, но не знаете сколько и сколько за это заплатите! У Вас conditional expectation!

К стати, по поводу разных потоков и т.д. Даже у БМ, которые совершенно не особо в плане квонтифицирования рисков, в главе о лизинге, если не ошибаюсь, говорят, что depreciation tax shields надо бы по ставке ниже cost of capital (по after-tax cost of debt) продисконтировать, если tax rate не будет меняться, и компания будет иметь достаточно taxable income, так как в этом случае - это safe flows.

[SKatkovsky]

Сергей,



E[X|F] = X

Собственно, это и есть ответ на все вопросы.
Мы дисконтируем ожидаемые (expected) потоки по expected cost of capital. В этой связи, все наши будущие капитальные вложения, являются ожидаемыми и функцией нашей операционной деятельности (как Вы, кстати, форкастите CAPEX?). Таким образом, риски наших CAPEX приблизительно равны рискам нашего проекта. Следовательно, релевантная ставка - WACC.

Ожидаемые - конечно. Вопрос-то как раз в том и состоит, по существую, являются ли инвестиции, которые "наверняка будут сделаны", ожидаемыми. Если они ожидаемые - то дисконтируем по WACC, а не по risk free.

Сергей, Вы не можете обобщать. Возьмем крайность - Гос. дума постановила, что предприятие "Гостья из будущего" должно во чтобы то ни стало поменять центрифугу для разгона элементарных частиц , иначе - закроют, штраф, суд (дальше додумайте сами). Одним словом,

E[X|F] = X

Это слишком крайняя крайность Тут принципиальная разница. Если госдума приняла закон, это уже не ожидаемое, это обязанность. Штраф, суд, ликвидация, тюрьма по вкусу - это все признаки нарушения обязательств. То есть, по существу (по свойству обязательности), это ничем не отличается от долга, соответственно, и дисконтироваться должно так же, как обычный долг.

Но ничего из перечисленного, даже штрафа, нет, если вы не сделаете запланированные инвестиции. Соответственно, и ставка дисконтирования должна быть другой. Может, и не WACC (это доказать, пожалуй, сложнее), но точно не безрисковая ставка.

В этом случае, как раз, аргумент, который Вы считаете не состоятельным, очень важен. Ваши рисковые вложения дадут Вам нужный payoff in expectation, если все Ваша модель правильная (я имею ввиду смысл этого слова с точки зрения статистики). Но Вам надо удовлетворить E[X|F] = X.

Так вот мне как раз и кажется, что мне не надо удвлетворять. То есть, я запланировал, мне хочется, было бы хорошо, и т.п., но я не обязан. Нет внешнего обязательства перед кем бы то ни было. Ключевым здесь является, на мой взгляд, именно противопоставление обязан - не обязан. Именно оно ведь столь однозначно разделяет долг и собственный капитал.

Но может быть и по другому. Смотрите Выше. Представте абсурдную ситуацию - менеджмент принял "волевое" решение, которое они осуществлят с вероятностью 1.

А вот тут я соглашусь, хотя и по несколько другой причине. Действительно, в этой абсурдной ситуации нужно дисконтировать по безрисковой ставке. Представим такую ситуацию: подошло время делать запланированные год назад инвестиции, но к текущему моменту уже точно известно, что проект провалился (например, госдума приняла закон, по которому выпускаемая по проекту продукция в целях смягчения социальной напряженности передается населению бесплатно без компенсации производителю). Сколько-нибудь разумный менеджмент инвестиции делать не станет, что бы он до этого не планировал, а наш абсурдный - будет. Тем самым наш менежджмент снижает стоимость компании. Насколько - а как раз потому, что он обязательно делает инвестиции, которые запланировал, он снижает стоимость на разницу между инвестициями, дисконтированными по WACC и по безрисковой ставке.

Но это только абсурдный менеджмент. В принципе, если пойти дальше, можно еще хуже придумать, но, боюсь, уже будет невозможно рассуждать в рамках теории финансов, так как там предполагается определенная рациональность действий.

Это, конечно, очень общие постулаты. Вы ведь понимаете, что все зависит от var-covar матрицы проектво, от того, может ли инвестор делать "homemade leverage", доступны ли для него проекты, в которые вкладывает компания, и т.д. Но, собственно, это не то, чтобы очень релевантно в данном случае.

Это верно, но мир ММ - это некоторое приближение к реальному миру, которое выполняется при выполнении некоторых условий. Поэтому, будет разумно, если более точные (более близкие к реальности) модели будут отличаться от моделей мира ММ не принципиально, а в виде поправок. То есть, скажем, если в мире ММ мы дисконтируем инвестиции по WACC, то в реальном мире, возможно, релевантной ставкой будет WACC + поправка, причем, если условия новой приближать к миру ММ, поправка должна стремиться к нулю.

Кроме того, конечно, эта поправка (или просто расхождение между миром ММ и реальностью) должно быть обоснована, причем, обоснованно именно исходя из отличий мира ММ и реальности, поскольку если отличий нет (или они несущественны), поправка должна быть нулевой.