Показано с 1 по 15 из 15
  1. #1
    Новый участник
    Регистрация
    16.11.2015
    Сообщений
    7

    Question Практическое применение WACC

    Господа,
    Прошу помочь разложить в голове по полочкам некоторые практические аспекты применения WACC.

    Предположим,
    Горизонт планирования 10 лет.
    Компания привлекает кредит двумя ежегодными траншами, после чего в течение 4-х лет по нему расплачивается. Никаких дополнительных источников финансирования компания не использует. Т.е. рассматривается проект под конкретную схему.
    Коэффициент автономии уже на 4 году после привлечения кредита высокий (0,8) и стремиться к единице к концу прогнозирования.

    Правильны ли утверждения:
    1)что на весь период прогнозирования мы должны использовать ставку wacc, которая равна ставке процента по кредиту (предположим, 20 %), игнорируя при этом доходность собственного капитала (предположим, 10 %)? Т.е. принимаем wacc 20 %, скорректированные на налоговый щит?
    2) и вытекающее из п.1., что в динамике ставка дисконтирования рассматривается только, если есть конкретный прогноз (утвержденный) прогноз инфляции? Т.е. в кризис не применимо.

    Большая просьба аргументировать ответ.

  2. #2
    Член сообщества
    Регистрация
    06.05.2009
    Сообщений
    59

    По умолчанию

    Цитата Сообщение от Андрей Черный Посмотреть сообщение
    Господа,
    Прошу помочь разложить в голове по полочкам некоторые практические аспекты применения WACC.

    Предположим,
    Горизонт планирования 10 лет.
    Компания привлекает кредит двумя ежегодными траншами, после чего в течение 4-х лет по нему расплачивается. Никаких дополнительных источников финансирования компания не использует. Т.е. рассматривается проект под конкретную схему.
    Коэффициент автономии уже на 4 году после привлечения кредита высокий (0,8) и стремиться к единице к концу прогнозирования.

    Правильны ли утверждения:
    1)что на весь период прогнозирования мы должны использовать ставку wacc, которая равна ставке процента по кредиту (предположим, 20 %), игнорируя при этом доходность собственного капитала (предположим, 10 %)? Т.е. принимаем wacc 20 %, скорректированные на налоговый щит?
    2) и вытекающее из п.1., что в динамике ставка дисконтирования рассматривается только, если есть конкретный прогноз (утвержденный) прогноз инфляции? Т.е. в кризис не применимо.

    Большая просьба аргументировать ответ.
    Имхо правильно, иного не придумано. Кроме того, не должно быть очень большой разницы между стоимостью заемного капитала, скорректированной на налоговый щит и стоимостью собственного капитала с учетом премии за риск. По второму пункту - прогнозировать можно и в текущих ценах, т.к. в теории инфляция влияет и на собственное ценообразование, и на себестоимость. Очевидно, что абсолютный размер прибыли (если она положительна) увеличится, и в инфляционной модели инвестиции отобьются быстрее. Поэтому, кстати, на мой взгляд, правильнее считать в первоначальных ценаз

  3. #3
    Новый участник
    Регистрация
    16.11.2015
    Сообщений
    7

    По умолчанию

    Цитата Сообщение от barrava Посмотреть сообщение
    Имхо правильно, иного не придумано.
    Думаю, этот вопрос волновал многих аналитиков...

    Предположим,
    Компания инвестировала очень большую сумму на постройку завода, и в следующем году ей не хватает на оборотный капитал. Станки стоят, ведется вялая деятельность. Банк ей предлагает кредит процентов так под 30-40 годовых. После этого заемный капитал занимает в структуре пассивов 70 %.
    Руководство компании соглашается, заливают деньги на NWC, и в конце года компания резко поднимает объем пр-ва и, соответственно, CFO. Денег становится достаточно, чтобы расплатиться за кредит не за 4 года, а за 1,5-2.

    Вопрос,
    Неужели мы должны дисконтировать денежные потоки, рассчитанные на 6-10 лет вперед по WACC, в которой доля ЗК 70% при ставке кредита в 30 %, когда структура финансирования уже поменялась раз сто? почему WACC нельзя рассчитывать в динамике для каждого периода, ведь ставки могут значительно различаться?

  4. #4

    По умолчанию

    1. Неправильно.
    Аргументировать долго.
    Если владеете английским, почитайте следующий материал
    http://ecsocman.hse.ru/data/797/126/...-_APV_1997.PDF

    2. Неправильно. Ставка дисконтирования включает не только инфляцию, но также компенсацию снижения временной стоимости денег и компенсацию рисков. Поскольку ваши вопросы связаны с WACC, то ставка дисконтирования может изменяться вместе со структурой капитал, но расчет становиться довольно сложным. Проще использовать метод APV.

    Забудьте про WACC. Это ошибочный метод. Он изначально разрабатывался для оценки упрощенных моделей перпетуитетов. В WACC закладывается куча различных допущений, характерных именно для моделей перпетуитетов (неизменная целевая структура капитала и т.п.). Поскольку он описывается в учебниках, его ошибочно применяют для оценки неравномерных конечных денежных потоков инвестиционных проектов.
    В вашем случае отчетливо видно, что WACC противоречит условиям финансирования проекта. Применяя WACC, вы получите сильно искаженную оценку проекта.
    Используйте метод APV. Он намного прозрачнее и гибче.
    С инфляцией тоже не все так просто. Инфляцию учитывается не только в ставке дисконтирования, но нужно учитывать изменение цен при расчете денежных потоков. Распространенная ошибка - расчет денежных потоков делают в постоянных ценах и потом дисконтируют по номинальной ставке. В этом случае оценка проекта будет занижена.
    Последний раз редактировалось Сергей Васильевич; 19.12.2015 в 22:12.

  5. #5
    Член сообщества
    Регистрация
    06.05.2009
    Сообщений
    59

    По умолчанию

    Сергей Васильевич, почему оценка проекта будет занижена? Если коэффициенты дисконтирования должны включить инфляцию и нивелировать соответствующее изменение цен? Что, кстати, в своем предыдущем посте я упустил...
    Насколько APV воспринимается пользователями информации? Инвесторами, банками?

  6. #6

    По умолчанию

    Цитата Сообщение от barrava Посмотреть сообщение
    Сергей Васильевич, почему оценка проекта будет занижена? Если коэффициенты дисконтирования должны включить инфляцию и нивелировать соответствующее изменение цен? Что, кстати, в своем предыдущем посте я упустил...
    Смотрите, что получается. Постоянные цены (действующие на момент оценки) не учитывают инфляцию. А номинальная ставка дисконтирования учитывает инфляцию. Поскольку в модели не учитываются изменения цен (цены постоянны), ставка дисконтирования не может их нивелировать.
    Поэтому правильные варианты расчета:
    - прогнозные цены и номинальная ставка дисконтирования;
    - реальные цены (скорректированные на инфляцию) и реальная ставка дисконтирования (такой вариант слишком сложен).
    Если в качестве упрощения практического характера применяются постоянные цены следует использовать реальную ставку дисконтирования. Правда, при этом все равно остаются перекосы, так как, большинство показателей будут в постоянных ценах, а, например, кредиты будут в номинальных ценах. Значит, будет неверно оценена потребность в дополнительном финансировании. Плюс неправильно будет рассчитан оборотный капитал и ряд других показателей.

    Цитата Сообщение от barrava Посмотреть сообщение
    Насколько APV воспринимается пользователями информации? Инвесторами, банками?
    А что такого с восприятием APV? Этот метод намного более прозрачный и понятный.
    Считать нужно правильно. Умный инвестор поймет, если не хочет потерять деньги из-за заведомо ошибочного расчета.
    С банками чуть сложнее. Если проект будет проверять некомпетентный специалист, который привык действовать по инструкции, аппелировать к доводам разума бесполезно. Сделайте для него отдельный вариант, как он хочет. Если банку нужен неправильный расчет, пускай пользуются. Главное - не обманывать себя.
    Последний раз редактировалось Сергей Васильевич; 20.12.2015 в 13:59.

  7. #7
    Член сообщества
    Регистрация
    06.05.2009
    Сообщений
    59

    По умолчанию

    Цитата Сообщение от Сергей Васильевич Посмотреть сообщение
    Если в качестве упрощения практического характера применяются постоянные цены следует использовать реальную ставку дисконтирования. Правда, при этом все равно остаются перекосы, так как, большинство показателей будут в постоянных ценах, а, например, кредиты будут в номинальных ценах. Значит, будет неверно оценена потребность в дополнительном финансировании. Плюс неправильно будет рассчитан оборотный капитал и ряд других показателей.
    Вот здесь не совсем понял, так как, с моей точки зрения, кредиты подбираются в сумме, необходимой для покрытия кассовых разрывов, чтобы обеспечить неотрицательный CF (накопленный). Правильность или неправильность потребности в доп финансировании - вопрос методологии - как именно считаем. Для модели в постоянных ценах, очевидно, потребность в финансировании (в абсолютном выражении) ниже, чем в модели с учетом инфляции (и то не факт, если проект уже имеет рентабельную операционную деятельность).

  8. #8

    По умолчанию

    Цитата Сообщение от barrava Посмотреть сообщение
    Для модели в постоянных ценах, очевидно, потребность в финансировании (в абсолютном выражении) ниже, чем в модели с учетом инфляции (и то не факт, если проект уже имеет рентабельную операционную деятельность).
    Ну если в развитых странах цены растут на 1-2% в год, то при использовании постоянных цен погрешность будет небольшой. Хотя смотря какие продукты и какие ресурсы.
    В России официальный темп инфляции около 11%. При такой инфляции цены через 5 лет вырастут значительно. Поэтому модель в постоянных ценах будет содержать очень существенные искажения.

    Методология - это не только способ расчета, но и соответствие модели реальности.
    Потребность в финансировании нужно оценивать на основании будущих цен, а не постоянных. Иначе кассовые разрывы будут рассчитаны неправильно. Потребность в кредитах рассчитывается на основе прогнозов денежных притоков и оттоков. Если денежные притоки и оттоки рассчитываются в постоянных ценах, кредиты не будут учитывать изменения цен. Вы просто подберете неправильную сумму кредита, и в дальнейшем обнаружится либо нехватка, либо излишек финансирования.

    Вы не можете взять в банке кредит с выплатами в постоянных ценах. Вы берете кредит и выплачивать его будете в будущих ценах.

    Ниже или выше потребность в финансировании будет зависеть от изменения цен на продукты и ресурсы. Цены на продукты (продовольственные) могут расти быстрее, чем цены на ресурсы. Цены на ресурсы могут расти быстрее, чем цены на продукты.

    Понятно, что цены сложно прогнозировать. Многое зависит от отрасли. Если имеются сильные колебания цен, обязательно делать анализ чувствительности. Для модели с постоянными ценами, анализ чувствительности к будущим изменениям цен сделать нельзя. Это еще один минус.
    Последний раз редактировалось Сергей Васильевич; 20.12.2015 в 15:23.

  9. #9
    Член сообщества
    Регистрация
    06.05.2009
    Сообщений
    59

    По умолчанию

    Цитата Сообщение от Сергей Васильевич Посмотреть сообщение

    Вы просто подберете неправильную сумму кредита, и в дальнейшем обнаружится либо нехватка, либо излишек финансирования.

    Вы не можете взять в банке кредит с выплатами в постоянных ценах. Вы берете кредит и выплачивать его будете в будущих ценах.

    Понятно, что цены сложно прогнозировать. Многое зависит от отрасли. Если имеются сильные колебания цен, обязательно делать анализ чувствительности. Для модели с постоянными ценами, анализ чувствительности к будущим изменениям цен сделать нельзя. Это еще один минус.
    Абсолютно согласен, что если модель предполагает получение внешнего финансирования более одного года, использовать постоянные цены нельзя. Если же мы получаем внешнее финансирование только первый год, то вопрос постоянных и будущих цен влияет уже не на потребности в финансировании, а скорее на оценку привлекательности проекта - как и что продисконтировать.
    Возник интересный вопрос - как учесть выгоду кредитополучателя в инфляционной модели от обесценения долга? Финансовая деятельность (возврат обесценившегося тела кредита) не участвует в оценке привлекательности

  10. #10

    По умолчанию

    Цитата Сообщение от barrava Посмотреть сообщение
    Абсолютно согласен, что если модель предполагает получение внешнего финансирования более одного года, использовать постоянные цены нельзя. Если же мы получаем внешнее финансирование только первый год, то вопрос постоянных и будущих цен влияет уже не на потребности в финансировании, а скорее на оценку привлекательности проекта - как и что продисконтировать.
    Дело не только в получении финансирования, но и в выплатах по кредитам. Выплаты будут в будущих ценах. А другие переменные (доходы, затраты, денежные притоки и оттоки) - в постоянных ценах. Получается несоответствие.

    Цитата Сообщение от barrava Посмотреть сообщение
    Возник интересный вопрос - как учесть выгоду кредитополучателя в инфляционной модели от обесценения долга? Финансовая деятельность (возврат обесценившегося тела кредита) не участвует в оценке привлекательности
    Банк тоже знает об инфляции и закладывает ее в ставку процента по кредиту. Поэтому в базовом сценарии, выгоды заемщика, скорее всего, будут несущественными.
    Выгоды для заемщика могут реализоваться, если уровень инфляции будет выше ожидаемого. Этот момент можно учесть в анализе чувствительности.
    Изменения цен влияют не только на кредиты, но и на любые активы и обязательства.
    Можно рассчитать чистую монетарную позицию и вывести ее в качестве одного из показателей. Принципы учета инфляции изложены в IAS 29 "Финансовая отчетность в гиперинфляционной экономике". Правда, стандарт регулирует вопросы составления фактической отчетности. К тому же, стандарт не без изъянов. Для прогнозной отчетности нужно смотреть по ситуации и опираться на здравый смысл.

  11. #11
    Член сообщества
    Регистрация
    06.05.2009
    Сообщений
    59

    По умолчанию

    Цитата Сообщение от Сергей Васильевич Посмотреть сообщение
    Дело не только в получении финансирования, но и в выплатах по кредитам. Выплаты будут в будущих ценах. А другие переменные (доходы, затраты, денежные притоки и оттоки) - в постоянных ценах. Получается несоответствие.
    Не могу понять, что Вы вкладываете в понятие "в будущих ценах". Абсолютный размер выплаты определен в кредитном договоре на дату получения кредита. Если кредит берется на старте проекта, то в модели с инфляцией его будет проще покрывать (увеличится абсолютный размер маржинальной прибыли и вслед за этим EBIT). В модели без инфляции ничего не поменяется. Единственный случай, при котором я могу применить описанную вами логику, если мы считаем модель в первоначальных ценах, а вот финансирование подбираем исходя из инфляционных ожиданий. Но сам я так никогда не считал, мне такой подход кажется странным, более того, нереализуемым в части покрытия кассовых разрывов, только в части финансирования инвестиционных расходов. Но в этом случае (если мы кредитуемся в более поздних периодах), по моему мнению, надо считать модель с инфляцией

  12. #12

    По умолчанию

    Цитата Сообщение от barrava Посмотреть сообщение
    Не могу понять, что Вы вкладываете в понятие "в будущих ценах". Абсолютный размер выплаты определен в кредитном договоре на дату получения кредита.
    Если кредит берется для финансирование первоначальных инвестиционных затрат, то сумма кредита будет одинаковой.
    И последующие выплаты по кредиту будут одинаковыми.
    Выплаты по кредиту по факту не будут меняться вследствие инфляции, поскольку они зафиксированы в кредитном договоре. А цены на продукты и ресурсы по факту будут меняться вследствие инфляции. Это в модели используются постоянные цены, а в жизни нет. Поэтому получается рассинхрон. Выплаты по кредиту фиксированные, т.е. они выражены в номинальных ценах. А остальные денежные притоки и оттоки постоянные, т.е. выражены в первоначальных ценах.
    Не забывайте, что модель должна соотноситься с реальностью.
    Когда я говорю "выплаты по кредиту в будущих ценах", имею в виду, что это суммы по кредиту, которые должны фактически выплачиваться по договору в будущих периодах.

    Кстати, проблема будет не только с кредитами, но и с любыми денежными поступлениями и выплатами, суммы которых фиксируются договорами.
    Постоянные цены - это своего рода упрощенный способ устранения инфляции.
    Тогда и все фиксированные договорами суммы нужно переводить в реальные цены, устраняя инфляцию.

    Цитата Сообщение от barrava Посмотреть сообщение
    Если кредит берется на старте проекта, то в модели с инфляцией его будет проще покрывать
    Дело не в том, проще или сложнее покрывать, а в том, что числа в модели будут разными. Искажения больше всего затронут денежный поток для собственников. В меньшей степени прибыль, поскольку в отчете о прибылях и убытках не отражаются выплаты основных сумм долга.
    Попробуйте составить упрощенную модель в постоянных и в прогнозных ценах и сравните.

    Цитата Сообщение от barrava Посмотреть сообщение
    Единственный случай, при котором я могу применить описанную вами логику, если мы считаем модель в первоначальных ценах, а вот финансирование подбираем исходя из инфляционных ожиданий. Но сам я так никогда не считал, мне такой подход кажется странным, более того, нереализуемым в части покрытия кассовых разрывов, только в части финансирования инвестиционных расходов.
    Если на старте берется целевой кредит для финансирования только инвестиционных расходов, такой кредит не может быть использован для покрытия кассовых разрывов.
    Есть имеется проблема кассовых разрывов, ее логичнее решать с помощью краткосрочного финансирования.
    Сами кассовые разрывы можно правильно рассчитать только в модели с инфляцией. Поэтому если рассматривается кредит, который призван устранить будущие кассовые разрывы, он должен обязательно учитывать инфляционные ожидания.
    Последний раз редактировалось Сергей Васильевич; 20.12.2015 в 22:01.

  13. #13
    Член сообщества
    Регистрация
    06.05.2009
    Сообщений
    59

    По умолчанию

    Цитата Сообщение от Сергей Васильевич Посмотреть сообщение
    Дело не в том, проще или сложнее покрывать, а в том, что числа в модели будут разными. Искажения больше всего затронут денежный поток для собственников. В меньшей степени прибыль, поскольку в отчете о прибылях и убытках не отражаются выплаты основных сумм долга.
    Ну раз уж сложилась столь приятная беседа, то добавлю, что в случае инвестиционного кредита на прибыль будет влиять амортизация объектов инвестирования, тоже "в номинальных ценах". При этом даже весьма вероятно, что сумма амортизации близка с телу кредита (было бы правильно брать кредит, совпадающий со сроком жизни актива)

  14. #14

    По умолчанию

    Цитата Сообщение от barrava Посмотреть сообщение
    в случае инвестиционного кредита на прибыль будет влиять амортизация объектов инвестирования, тоже "в номинальных ценах".
    Да. Амортизация влияет на прибыль и балансовую стоимость ОС и НМА. Но она не влияет на денежные потоки.

  15. #15
    Член сообщества
    Регистрация
    06.05.2009
    Сообщений
    59

    По умолчанию

    Цитата Сообщение от Сергей Васильевич Посмотреть сообщение
    Да. Амортизация влияет на прибыль и балансовую стоимость ОС и НМА. Но она не влияет на денежные потоки.
    Я имел ввиду, что искажение по прибыли будет сопоставимым с искажением по CF за счет амортизации

Ваши права

  • Вы не можете создавать новые темы
  • Вы не можете отвечать в темах
  • Вы не можете прикреплять вложения
  • Вы не можете редактировать свои сообщения
  •