Финансовая пирамида в долговой яме

В 2009 году правительства крупнейших индустриальных государств сделали то, чего побоялись сделать их предшественники в конце 1920-х годов. Столкнувшись с «саботажем» кредитных рынков, государство обеспечило финансирование целых секторов экономики и осуществило масштабный выкуп неликвидных на рынке активов.

В результате бизнесу удалось избежать повторения Великой депрессии. Но цена спасения оказалась слишком высока. По расчетам рейтингового агентства Moody’s с 2007 года (когда и появились первые признаки кризиса) совокупная сумма государственного долга выросла на чудовищную сумму — $15,3 трлн и составила $49 трлн. Долговое бремя госбюджетов в 2010 году достигло 45% всех доходов.

Слабые звенья

Большая часть кризисного долгового бремени легла на бюджеты развитых стран. Три четверти общего роста долгов приняла на себя «большая семерка». В целом же по оценкам ОЭСР, объем задолженности 30 ведущих индустриальных государств в 2010 году сравняется с показателем объемов производства товаров и услуг в этих странах.

Абсолютный лидер — Япония, госдолг которой в 2010 году уже вдвое превысит объемы производства товаров и услуг национальной экономики. На втором месте — Италия, где аналогичный показатель составит 127,3%. На третьем Греция с 111,8%. Именно Греция по мнению международных рейтинговых агентств — самое слабое звено в мировой цепочке госдолга.

Международное рейтинговое агентство Standard & Poor's в декабре уже снизило суверенный кредитный рейтинг Греции до ВВВ+ с А-, сохранив по нему негативный прогноз. Сейчас у Греции самый низкий рейтинг среди 16 стран еврозоны. Решение Standard & Poor's последовало за понижением греческого рейтинга более смелым в оценках агентством Fitch. По версии Moody's Греция оценивается чуть выше, чем у Fitch и Standard & Poor's. Следующий, по мнению участников рынка, вероятный кандидат игры на понижение — Испания, которой S&P также в декабре изменило прогноз на негативный.

Долговая яма

В некоторых странах главной проблемой является не столько проблема дефицита, сколько состояние экономики в целом. Агентство Moody's даже вернулось к практике составления так называемого «рейтинга нищеты» (misery rating), учитывающего не только бремя госдолга, но и макроэкономическое положение. Испания лидирует в этом рейтинге из-за катастрофической ситуации на рынке труда. Собственно, макроэкономика больше всего и пугает сейчас рейтинговые агентства. Способность платить по долгам, как известно, определяется, в первую очередь, будущими доходами. Для государства это, прежде всего, налоговые поступления, объем которых определяется уровнем экономической активности и доходами населения страны. Оптимисты строят свои прогнозы на том, что выход из кризиса приведет к резкому росту государственных доходов и, соответственно, снижению долгового бремени. Топливом для запуска двигателя роста должно стать то самое «дешевое финансирование», обеспечиваемое государством. Но разве этот «энергоресурс» неисчерпаем? Ведь нынешнее финансирование роста за счет госдолгов — ничто иное, как финансовая пирамида. А в целом ситуация повторяет историю долгового роста корпоративного сектора, чья пирамида обрушилась в 2007–2008 годах. Основной и наиболее явный признак пирамиды — смещение сроков погашения долгов, с долгосрочных на краткосрочные. И этот признак становится все более явным для госдолгов крупнейших индустриальных стран.

Центровые

Несмотря на очевидные проблемы периферийных стран Евросоюза, больше всего участников финансового рынка волнуют перспективы мировых финансовых центров. В частности, Лондона и Нью-Йорка.

Все здание современного финансового рынка стоит на фундаменте государственного долга. Именно котировки государственных облигаций являются якорем для всех прочих инструментов кредитного рынка. Соответственно, таким образом определяется и цена денег. В международных финансовых центрах сегодня фактически формируется цена заемных ресурсов для всех остальных стран.

Наиболее неясными выглядят перспективы туманного Альбиона. Все участники рынка прекрасно отдают себе отчет в том, что нынешний бюджет Великобритании отличается нереалистическим характером. А возможности Казначейства страны и Банка Англии серьезно уступают возможностям ЕС и ЕЦБ.

Британия вступила в кризис в состоянии серьезной зависимости от банковского сектора. Кроме того, уровень задолженности домохозяйств здесь гораздо выше, чем в других странах Старого Света. Поэтому последствия эскалации государственного финансирования для бюджета страны могут оказаться в Британии наиболее серьезными.

В целом, соотношение госдолга к ВВП в стране составляет сейчас 69%. С 2007 года этот показатель вырос на 25%. Соответственно вырос и дефицит бюджета — до 10% ВВП. Окно возможностей для заимствований британской казны неумолимо сокращается. По расчетам Moody's этот вариант неизбежен при всех вариантах развития.

Единственный шанс для Британии — скупка государственного долга Банком Англии. С марта 2009 года британский ЦБ скупил национальных государственных облигаций на сумму £181 млрд. Это примерно соответствует общему объему эмиссии гособлигаций, произведенному за это время Казначейством. Сегодня такой вариант проходит без риска инфляции именно потому, что Лондон — международный финансовый центр (все эмитированные для покупки госдолга денежные средства оказались задействованы в межбанковском обороте). Но этот путь развития, безусловно, небесконечен. Более того, давление фискальных властей Британии на банковский сектор (в частности, фактический запрет на выплату крупных бонусов) может подтолкнуть страну к изоляции.

Эти же проблемы характерны и для финансовой системы США. С тем лишь отличием, что из-за масштабов американской экономики эти проблемы для мировой финансовой системы могут оказаться настоящей катастрофой. Более того, в отличие от Британии, США теоретически могут позволить себе «выйти» из мировой финансовой системы, доведя объемы эмиссионного финансирования бюджета до запредельных показателей. Это будет серьезный, хотя и не смертельный, удар для экономики страны и полная утрата ею мирового статуса. Но история США свидетельствует: национальные интересы страны всегда превалировали над международными обязательствами. Поэтому выбор в час Х предопределен.

Вероятность такого часа пока невелика, но она и не такая уж ничтожная. Рейтинговые агентства уже играли словами о принципиальной возможности снижения рейтингов как Британии, так и США. И даже эта игра вгоняет в холодный пот международных финансистов.

Туманное будущее

Нынешней финансовый кризис хорошо показал все особенности современного мироустройства. Быстрорастущие экономики хранят свои сбережения в странах, где их неприкосновенность гарантируется правовой и политической системой. За это они готовы поступиться частью экономических доходов (в виде пониженной процентной ставки по фактически рискованным госдолгам). Несмотря на тихое и даже громкое выражение недовольства очевидной несправедливостью существующего порядка, общая ситуация в принципе устраивает большинство крупных игроков мирового рынка. Но это и без того хрупкое равновесие может быть очень быстро нарушено, если покачнется фундамент госдолгов нынешних стран-лидеров финансового мира.

Предполагая такой сценарий развития, ведущие международные банки спешно ищут новые места, способные стать финансовыми центрами будущего. Насколько стабильными будут эти центры? До недавнего прошлого одним из таких мест был Дубай. Но, как показали события осени 2009 года, этот центр представляет из себя (в прямом и переносном значении) «замок на песке», фактически офшорный финансовый центр, не имеющий самостоятельного значения.

Следующий очевидный претендент — Гонконг, экономическую поддержку которому гарантирует финансовая система Китая. Но и здесь перспективы не столь очевидны, из-за непрозрачной экономической структуры самого Китая. История показывает, что мировая экономика способна на очень большие сюрпризы. Надеемся, что впредь они будут более приятными, чем раньше.

Дата публикации: 29.03.2010