Российский рынок фондов прямых инвестиций
Кризис заглушил активность российского рынка private equity (фондов прямых инвестиций), да и вообще инвестиционных фондов. Как и предприятия реального сектора экономики, компании, управляющие инвестфондами, сокращали персонал, замораживали проекты, почти не осуществляли новых сделок. Закрылось множество так называемых кэптивных фондов и управляющих компаний, деиствовавших в интересах крупного бизнесмена или группы частных инвесторов. Отошли на время от дел классические институциональные фонды, партнерство которых с инвесторами в основном оформляется в виде commitments — финансовых обязательств инвестора, которые превращаются в живые деньги в тот момент, когда фонд находит инвестиционныи проект. «Инвесторы сказали этим фондам: Ребята, не торопитесь. У нас самих проблемы, к тому же фонды валютные, а прогнозировать динамику курсов в такой ситуации невозможно», — вспоминает разгар кризиса Олег Царьков, управляющий партнер Svarog Capital Advisors, управляющей компании на рынке прямых и венчурных инвестиций России и СНГ. — Поэтому в течение последних двух лет все были заняты существующими проектами — портфельными компаниями; редко кто делал новые инвестиции, кто-то боролся за выживание, кто-то списывал проекты».
Рынок жив, рынок будет жить
Внятно оценить емкость и динамику рынка прямых инвестиций не представляется возможным: рынок закрытый. Нельзя даже точно сказать, сколько существует фондов. По оценкам экспертов, в России их от 150 до 200 (включая венчурные и портфельные), из них самых крупных и профессиональных на рынке private equity — всего 15–20. Практически никто из фондов и портфельных компаний не раскрывает точных параметров сделок. Публикуемые в СМИ цифры, как правило, основаны на оценке сторонних экспертов и «близких к компании» источников. «Все, что вы видите в аналитических отчетах, — спекуляция», — категоричен Олег Царьков. С невозможностью корректно анализировать рынок согласны руководители всех фондов, однако некоторые все же озвучивают приблизительные оценки.
По словам директора по инвестициям скандинавского фонда прямых инвестиций Mint Capital Кирилла Веселова, за время кризиса объем рынка прямых инвестиций сократился почти вдвое: «Общая сумма, которую независимые private equity фонды готовы инвестировать в течение нескольких ближайших лет, на мой взгляд, составляет не более $1–2 млрд. В ближайшие 12–18 месяцев будет реализовано не более четверти этой суммы». Говоря о средствах, находящихся в фондах в качестве живых денег и commitments, управляющий партнер группы NRG Private Equity Advisors Александр Аболмасов называет сумму в $2,53 млрд. Что касается общего объема рынка прямых и венчурных инвестиций в 2009 году, то, по оценке ректора АНО «Учебный Центр ФИНАМ» Ярослава Кабакова, он составил около $14 млрд. Правда, основная масса сделок пришлась на венчурное финансирование. «Учитывая почти нулевую активность в период пика кризиса, это очень хороший результат. Видно, что рынок и экономика в целом восстанавливаются. Хотя, конечно, такой объем гораздо меньше необходимого нашей стране», — подчеркивает эксперт.
Ярослав Кабаков, ректор АНО «Учебный Центр ФИНАМ»:
— С чего начинать выбор инвестора?
— Сначала компания должна определиться, чего она хочет и для каких целей нужен инвестор. Например, для выхода на международный рынок необходимо партнерство с инвестором, уже обладающим таким опытом. Важно понимать, что качественный инвестор предоставляет не только и столько финансовую поддержку. Его главная компетенция — это консалтинг, что становится крайне важным на определенном этапе развития бизнеса, когда перед ним встает проблема роста.
Если же компания уверена в своих силах, точно знает, куда и как двигаться, и ей нужны только денежные средства, в таком случае стоит рассмотреть и ряд других инструментов финансирования. Ведь средства можно привлечь не только через инвестиционные фонды. Существуют частные инвесторы, можно воспользоваться государственными субсидиями, выйти на фондовый рынок и др.
—Когда с инвестором лучше не связываться?
— Нужно помнить, что бесплатный сыр бывает только в мышеловке. Существуют фонды, единственная цель которых — получение прибыли. Такой инвестор приобретет у вас права на инновационную разработку, снимет сливки, а дальше — хоть трава не расти. А что будет с компанией, с командой, которая поделилась инновациями, а инвестиций в развитие проекта не получила?
С инвестором интересно и нужно работать, если он оказывает реальную поддержку: может поделиться технологиями управления, провести анализ и оптимизацию бизнес-процессов, оказать консалтинговую помощь. В противном случае от партнерства лучше отказаться.
Фонды прямых инвестиций, работающие в России, можно разделить на две группы: фонды, где основная часть инвесторов — зарубежные, и фонды преимущественно с российским капиталом. Фонды первой группы представляют собой классические private equity фонды, управляющие средствами крупных инвесторов, в том числе институциональных. Ко второй группе относятся, в частности, кэптивные фонды, созданные и управляемые советом директоров крупной организации или даже одним ее собственником. Большая часть фондов, действующих на российском рынке, оперирует зарубежным капиталом.
Деньги есть, но...
По данным информационно-аналитического портала Preqveca (проект ИА «Группа компаний Cbonds»), с начала 2010 года на рынке private equity и венчурного финансирования заключено около 30 сделок. Из тех, что совершены с участием фондов прямых инвестиций, можно выделить покупку менее 25% акций компании «Агро-Союз» фондом Emerging Europe Growth Fund II (стоимость сделки — $40 млн), приобретение фондом «ВТБ Капитал» миноритарного пакета компании EPAM Systems, приобретение кэптивным фондом Volga Resources 25% акций крупнейшей российской геологоразведочной компании «Геотек Холдинг» (более $100 млн).
Пока сделок немного, но фонды, хоть и медленно, присматриваются к новым проектам. «Сегодня наш фонд в основном сфокусирован на управлении существующими компаниями и их доинвестировании, — рассказывает Кирилл Веселов. — В таком формате будем работать еще шесть-восемь месяцев. Большая часть средств, а общий объем фонда составляет $150 млн, уже реализована, в дальнейшем будем переходить к новым сделкам и поднимать новый фонд».
Основной активности следует ждать от фондов, спокойно переживших кризис. «В целом наши портфельные компании справились с кризисом, а некоторые — в сферах телекоммуникаций и продуктов питания — даже показали рост. В марте Европейский банк реконструкции и развития принял решение о выделении в наш новый фонд $50 млн», — доволен Александр Аболмасов.
В настоящий момент на рынке присутствует большое количество хороших идей и проектов, требующих инвестирования, полагает Ярослав Кабаков: «Куда вкладывать — есть, кому вкладывать — есть, что вкладывать — тоже есть». Однако собственникам компаний, которые ждут момента, как выгоднее продать свой бизнес (или его часть), не стоит срываться с кресел и занимать очередь у дверей инвестфондов. Фонды прямых инвестиций, пережив кризис, стали совершенно другими. В лучшем случае предпринимателю предстоит самым тщательным образом подготовиться к встрече, в худшем — делать «ремонт» своими силами.
Риск — дело неблагородное
Кризис научил инвесторов, в том числе фонды private equity, осторожности: они снизили аппетит к риску и больше не готовы входить в капитал компаний по завышенной цене. «Если раньше фонды могли инвестировать в проект с неясной перспективой и долгим сроком окупаемости, то теперь деньги никто просто так не даст, — рассказывает Ярослав Кабаков. — Работа фондов стала более организованной, грамотной, впрочем, как и вся наша экономика. Сегодня главные принципы работы — возвратность средств, тщательный анализ сделки, реальное развитие проектов и заинтересованность в их реализации».
В 2007 и 2008 годах сделки заключались по супероптимистичной, с точки зрения мультипликатора, цене: она составляла 7–9 годовых EBITDA (прибыль до уплаты налогов, процентов и начисления амортизации). Через три-пять лет, то есть на выходе инвестора из проекта, многие из этих сделок будут признаны неудачными, полагает Леонид Никитин, партнер, заместитель генерального директора, директор по финансовому консалтингу аудиторско-консалтинговой компании «Бейкер Тилли Русаудит», по словам которого сейчас фонды согласятся на мультипликатор не более 5. Но другие эксперты и этот мультипликатор считают слишком «крутым» для сегодняшнего рынка.
Ужесточились и требования, предъявляемые к компаниям. «Фонды стараются включать в свой портфель более рациональные проекты, уже показывающие хорошую доходность, когда выгода от сделки видна в начале сотрудничества», — продолжает Ярослав Кабаков. «Все так намучались с историями про рост компаний в долг, что теперь помешаны на операционной эффективности и будут смотреть, насколько компания финансово здорова», — подтверждает Олег Царьков. Особое внимание уделяется устойчивости бизнес-модели компании, ведь во время кризиса множество предприятий, развивавшихся на заемные средства, не выжили. NRG Private Equity Advisors даже запустила инструмент защиты своих инвестиций — так называемый мезонинный фонд: при сделке прописывается некая фиксированная доходность прироста капитала портфельной компании. Последняя в этом случае несет определенный лимит риска: при невыполнении условий (недостижении целей) она должна будет вернуть основную сумму инвестиций с определенным уровнем доходности.
Леонид Никитин, партнер, заместитель генерального директора, директор по финансовому консалтингу аудиторско-консалтинговой компании «Бейкер Тилли Русаудит»:
— Что самое важное в переговорах с инвестором?
— Садясь за стол переговоров, нужно обращать внимание на то, какие вопросы задает инвестор, чем он интересуется, какие условия партнерства предлагает и чем обосновывает свои предложения. Если вы не находите разумного объяснения словам и действиям инвестора, от сделки лучше отказаться.
—К чему инвестор присматривается пристальнее всего?
— Любой инвестор интересуется, в первую очередь, надежностью и добропорядочностью потенциального партнера, опытом и репутацией собственников и менеджеров. Важно отсутствие «скелетов в шкафу», эффективность бизнеса, потенциал рынка и самой компании.
Александр Аболмасов, управляющий партнер группы NRG Private Equity Advisors:
— Что самое важное в переговорах с инвестором?
— На первой же встрече открыто, не боясь и не стесняясь, задавайте все вопросы, которые позволят понять: окажется ли совместная работа комфортной, сможете ли вы оперативно разрешать сложные и непредвиденные ситуации. Комфорт в общении — основной залог успеха.
— К чему инвестор присматривается пристальнее всего?
— Если на страницах бизнес-плана нарисован ничем не обоснованный бурный рост, к такой компании мы относимся настороженно. Другое дело — бизнес, и во время кризиса показавший хорошие результаты. К нему будет больше доверия. Интересный и конструктивный диалог возможен с собственником или руководителем, обладающим четким и адекватным пониманием того, что он хочет, почему и на каких условиях. Конечно, если он предварительно изучил историю развития фонда, его основные принципы и приоритеты инвестирования. В таком случае потенциальная сделка начинает обретать реальные характеристики. Подготовленной к партнерству с инвестором компании, имеющей обоснованные реалистичные ожидания, сегодня ничто не мешает привлечь средства.
Произошли и некоторые другие изменения в политике фондов: так, в центре внимания оказалась возможность вывода компании на зарубежный рынок; многие стали участвовать в операционном управлении, активно указывать на необходимость и возможность сокращения издержек и т.д. Компании, испытывающие серьезные проблемы с обслуживанием долговой нагрузки, надолго выпали из поля зрения инвесторов. И последние, согласитесь, правы: входить в капитал компании при отсутствии согласия кредитора на реструктуризацию — не самый дальновидный шаг. «Если бизнес не выстоял во время кризиса, значит, он был плохо построен и управляем, и ничего интересного для фонда в своих активах не имеет», — снова категоричен Олег Царьков.
Не у дел оказались владельцы бизнеса, желающие использовать часть выплачиваемых фондами прямых инвестиций средств в личных целях. «Раньше была распространена практика, когда часть денег выплачивалась непосредственно акционерам, а другая — на нужды компании. Теперь фонды занимают жесткую позицию против окэшивания акционеров: «Деньги на развитие компании мы дадим, а вам лично, ребята, — нет»», — говорит Олег Царьков. Такой поворот в настроениях инвесторов — лишний повод напомнить предпринимателям, что финансовые ресурсы — это не все, что приносит с собой фонд.
В отраслях все по-прежнему
Пожалуй, единственной составляющей политики фондов private equity, не претерпевшей с кризисом существенных изменений, оказался перечень потенциально привлекательных отраслей. В лидерах — по-прежнему телеком и IT-сектор, медиа (в основном электронные). Особенно интересны b2c-компании, ориентированные на неэластичный потребительский спрос: производители и продавцы продуктов питания и т.д. По таким компаниям проще оценить потенциал, емкость рынка; они менее подвержены политическим рискам. Неплохие шансы привлечь инвестора у сельхозпроизводителей, нашедших в своем бизнесе общий язык с технологиями — по-настоящему интересных проектов в этой сфере в нашей стране катастрофически не хватает. Без поддержки не останутся предприятия, занятые в области добычи полезных ископаемых, — на этом направлении часто специализируются кэптивные фонды. Чего не скажешь о рынке недвижимости: к нему интереса пока нет, и в среднесрочной перспективе не будет. Возможно сокращение интереса к промышленным предприятиям, интернет-проектам. К слову, в компании, реализующие на российском рынке интернет-проекты, инвесторы вложили уже значительный объем ресурсов, и, как признаются сегодня, часто сделки заключались по завышенной цене.
«На рынке присутствует немало практически неинвестированных отраслей, куда некоторые инвесторы будут приходить, чтобы стать первыми», — полагает Кирилл Веселов. Как подчеркивает Ярослав Кабаков, инвесторам, в том числе фондам private equity, всегда будет интересен бизнес легкий и мобильный, который при желании — или необходимости — беспрепятственно можно переместить в другую страну (например, разработка программного обеспечения).
Страхи инвесторов
Несмотря на возрождение рынка прямых инвестиций, бурного и резкого скачка в его развитии в ближайшие год-два не будет. Рынку мешает множество факторов, связанных с российскими и международными реалиями.
«Процесс подготовки любого инвестиционного проекта подразумевает прогнозирование. А оно сейчас крайне затруднено, при такой высокой волатильности валютного рынка, неопределенной ситуации со стоимостью денег и т.д.», — объясняет Ярослав Кабаков. Другая серьезная проблема, над которой государству нужно задуматься, касается корпоративного законодательства: юридические аспекты ведения бизнеса в России таковы, что иногда проще зарегистрировать компанию в офшоре, где, в отличие от нашего государства, существуют устоявшиеся и понятные всем правила игры. В частности, по этой причине многие сделки на рынке private equity структурируются в иностранных юрисдикциях, в рамках британского права. Это ведет к удорожанию сделки и иногда отпугивает собственников, не знающих тонкостей офшора и опасающихся, что их обманут.
«Непонятные иностранным инвесторам российские правила игры, а также то, что в России до сих пор не гарантировано право собственности, отсутствует должная защита инвестиций, отпугивают их от инвестирования в нашу экономику», — продолжает Леонид Никитин. Учитывая, что примерно половина российского рынка private equity приходится на средства зарубежных институциональных инвесторов, проблема является серьезной. При этом такие страны, как Индия, Бразилия, Китай, Мексика считаются более привлекательными и спокойными, чем Россия. «В умах зарубежных инвесторов прочно сидят такие штампы, как высокий уровень коррупции в России и оставляющая желать лучшего правовая система. Все верно, но как будто в Китае или Индии таких проблем нет! Но такие штампы, увы, быстро не исчезают», — говорит Олег Царьков.
Хотя в целом инвестиционный имидж России не способствует фандрайзингу (привлечению средств в фонды), зарубежные инвесторы все чаще начинают рассматривать нашу страну как потенциальное направление для инвестирования.
От количества — прямо к качеству
Ввиду совокупности всех вышеперечисленных факторов, в ближайшие два-три года инвесторы не смогут выделять значительные объемы денег на новые и старые фонды. «Кроме того, цикл поднятия новых фондов все равно занимает полтора-два года. С другой стороны, сейчас, наверное, самое идеальное время, чтобы вкладывать в компании, — рассуждает Александр Аболмасов. — Сами предприниматели тоже могут приступать к поиску партнеров. Можно, конечно, подождать в надежде, что чем дальше, тем выше вероятность того, что инвестор согласится на более высокую цену. Но при этом существует риск опоздать: например, инвестор может войти в проект, реализуемый фирмой-конкурентом. Лучше договориться с фондом сейчас и стать одним из первых на посткризисном рынке».
«Как только ситуация в экономике начнет выравниваться, а все страхи второй волны кризиса отступят, венчурные фонды и фонды private equity заработают на полную мощность. Если сейчас на рынке много идей, но деньги дают не всем — фонд может рассмотреть 500 заявок, а принять к дальнейшему рассмотрению только пять — то вслед за полным восстановлением рынка возникнет недостаток качественных идей, и фонды начнут за ними охотиться», — полагает Ярослав Кабаков.
Конкуренция между фондами будет носить совсем иной характер, нежели до кризиса: стремление заключить как можно больше сделок, порой закрывая глаза на риски и считая, что растущий рынок простит ошибки, останется в прошлом. В центре внимания инвесторов окажутся по-настоящему сильные управленческие команды и перспективные компании с качественными активами.
